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類別: 行銷‧趨勢‧理財>投資理財
叢書系列:NEXT
作者:愛德華.錢思樂
       Edward Chancellor
譯者:齊思賢
出版社:時報文化
出版日期:1999年10月25日
定價:320 元
售價:253 元(約79折)
開本:25開/平裝/328頁
ISBN:9571330027

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第一章 泡沫世界──金融投機的起源

「夜幕低垂,惺忪睡眼為夢境所惑,在光天化日下,大地又佈滿黃金:我們的雙手貪婪地觸摸戰利品,爭奪金銀財寶,臉上流下汗水,內心深處卻充滿恐懼,擔心有人知道金子藏身何處,會抖出我們滿懷的寶物:蒙蔽心智的喜悅稍縱即逝,現實隨之而來,吾心汲汲於所失,全心全意追求過往的陰影……

取自佩特羅尼烏(Petronius Arbiter)著

《薩蒂利孔》(Satyricon),約西元 50 年



以物易物、互換有無是人類與生俱來的特質。預卜未來更是另一個根深蒂固的本性。兩者結合,就構成金融投機行為。 19 世紀美國知名交易大師基恩(James R. Keene)曾經說過:「生命就是一場投機,投機精神根本是人類在娘胎裡就具備的。」歷史上可以追溯到最早的投機行為就是古羅馬時代,約為公元前二世紀的共和國時期。當時,羅馬的金融制度已經具備現代資本主義的多項特徵:因為羅馬律令允許自由移轉財產,以致市場蓬勃發展;而金錢借貸則必須支付利息;此外只需要銀行出具證明,即可在羅馬帝國全境向換匯商兌換外幣或要求支付。筆筆資金通羅馬,就像後來的阿姆斯特丹、倫敦及紐約。信用的觀念已經形成,船隻及其他財產的保險也初具雛型。羅馬人民熱愛累積財富,並伴隨炫耀財富及一擲千金的豪奢之風,隨處也常見博奕。

拉丁文的「投機客」是指「注意危險」的岡哨。不過,古羅馬時代的金融投機客卻被稱為「財務官」(quaestor),意思是尋找者。有時候又把投機客稱為「希臘仔」(Graeci)或「希臘人」。他們的聚會地點是靠近卡斯達廟附近的「論壇」(Forum),在此「眾人以現金或信用方式,來買賣收稅公司的股票和債券等產品、義大利與其他省區的農場和不動產,還有羅馬及其他地區的住宅和商店、船隻和倉庫、奴役和牛隻。」羅馬喜劇作家普拉托斯形容「論壇」充斥著妓女、店東、金主及有錢人。他尤其指出兩種不受歡迎的族群,一是「一味吹噓的人」,第二個族群則是「草率、多話、心懷惡意的傢伙,不分青紅皂白就大肆中傷造謠。」由上所述,我們找到後世股票市場中多頭及空頭的始祖。

羅馬帝國把許多政府功能都外包出去,包括收稅、建造寺廟,甚至連資本家公會也外包。和現代的股份公司一樣,資本家公會是獨立於會員公司的法人機構,所有權以股份區分。他們也設有管理部門、會公布公帳帳目,有時候會召開股東大會。許多公會的規模相當大,僱用好幾萬名奴隸。股權分為兩種:大資本家持有、具有執行能力的大額股權;另一種則是小額股權。處理未登記的小額股權方式也較不正式,就像現代的「店頭市場」股市。資本家公會在羅馬帝國全境都設有快速通報體制,可收集情報、協助他們計算如何在拍賣大會上出價、現有產業股權的價值等。

雖然沒有證據證明股份的售價,也無法得知股市中的行為,但我們的確知道,股份的價格會上下波動。羅馬執政官瓦提尼爾斯被控貪污時,就被詢及:「你是否在股價最高的時候強索股票?」西塞羅也提及「股王」(partes carissimas)的概念,並宣稱,購買公共企業的股票就是賭博,保守人士往往避之唯恐不及。股票不僅吸引政治人物及大資本家。希臘大史學家波利比奧斯(Polybius)就寫道,擁有股票已經成為全民運動:「整個義大利境內,監察官為興建及修復公共建築物發出的外包合約不計其數,除了從可供航行的河川課徵規費外,港口、花園、礦場、土地等,只要是羅馬政府治下的任何交易行為都可外包給私人。這些活動都由私人經營,可以這麼說,很少人不和這些外包合約有一絲瓜葛,也很少人不從中牟利。」佩特羅尼烏(Petronius Arbiter)描述共和國末期時寫道,「邪惡的高利貸及拜金主義當道是雙重漩渦,讓市井小民葬身其中……四肢百骸無不神魂顛倒,就像罹患大病一樣,後續問題如影隨形,終於如俎附骨。」也許,這正是描述史上第一次投機「風潮」,只是還沒有充分的證據。

羅馬資本家公會在帝國時期逐漸沒落,但房地產、大宗物資及貨幣的投機行為仍未中斷。公元三世紀,政府以行政命令發行信用貨幣,這些貨幣雖然內含價值,但得依賴一般大眾對它的信心,貨幣危機從此頻頻出現。卡里亞(Caria,現今的土耳其境內)的馬拉沙市議會指控,由於有人囤積硬幣,「本市的安全受到少數人士的惡意及惡行所危及,他們攻擊並搶奪整個社區。拜他們之賜,投機行為進入我們的市場,本市因此無法確保生活日常必須品的充分供應,因此許多市民,甚至整個社區都受到物資匱乏之苦。」這實在是一首現代輓歌。

.早期的金融投機

基於實務及理論上的理由,中古歐洲的文化不利於金融投機。封建制度廢除許多羅馬時代的金融交易,以現貨交易取代現金交易。聖湯瑪斯.艾奎納斯指出,「賣得比真正價值貴、買得比真正價值便宜」都是不公義及不合法的作為,中古世紀的教育人士遵從他的教誨,重提亞里斯多德「公道價格」的觀念。高利貸也受到譴責。投機牟利不但敗德,也危及國家整體。聖奧古斯丁把不知節制地求財、爭權及好色共列為三大罪。在他所謂的「天國」中,沒有留給投機客空間。遭到饑荒威脅時,城邦會介入,供應糧食,禁止囤積居奇。這些對囤積和投機的責難與時俱進,日久彌新。當代政治人物起來譴責投機客的惡行時,他們不知不覺地讓中古世紀僧侶的學術偏見借屍還魂。

中古世紀末期,義大利幾個城邦開始發行可以交易的政府證券。威尼斯從 13 世紀中葉就開始在里亞托買賣政府證券。投機風潮也應運而生:1351年,有關當局通過法令,禁止散布謠言,打壓政府基金價格;1390年、1404年及1410年分別都有人試圖禁止政府出售債券期貨;共和國總督及公爵議會也試圖禁絕「內線交易」。佛羅倫斯、比薩、維倫納及熱那亞 14 世紀時也都出現過政府債券的交易市場。義大利城邦把收稅的權力外包給蒙提(Monti),這些公司的股本被分割成可以買賣的股票(Luoghi)。這些早期的股份公司和羅馬時代的公會極為類似。

北歐的定期交易會源自於古羅馬時代的論壇(fora)及酒神節慶典,只有這個時候,可以拋棄許多中古世紀對交易及金融的限制。事實上,它們就是股票市場的雛型。 15 世紀的勒普齊格(Leipzig)交易會中,可以買賣德國礦場的股票;在巴黎附近舉行的聖日耳曼(Saint Germain)交易會,在四旬齋後開市,場內也可買賣市政公債、存單及彩券。安特衛普的春季及秋季交易會會期都很長,再加上全年開放自由交易,更被稱為「經年累月的交易會」。 16 世紀中葉安特衛普正式成立結算所(bourse),以此為名的原因是,這群交易商人都聚集在布拉吉斯(Bruges)附近的伯斯旅館。

從 16 世紀中葉,描述投機市場情形的詳細證據愈來愈多。金融市場已經發展出信用觀念,債券價格反映的是未來事件的預期心理,例如無法償債。1530 年代開始出現操縱市場的行徑,由都西組成的一個集團,故意壓制里昂市場的股價(如今稱為空頭打壓)。1550 年代中期,安特衛普及里昂市場又掀起一股炒作皇室債券的熱潮,結果法國國王享利二世1557年宣布停止償債,這股熱潮才突然中斷。

安特衛普的一位大宗物資交易商柯茲(Christoph Kurz),對於市場上資金時鬆時緊感到不解。他認為,未來的價格可以透過觀測星象未卜先知。「受到上蒼的影響,情緒或欲望會蒙蔽自然因素」,一般人會在價格最高時進場。柯茲和現代的技術分析師一樣,早早起床,置身「在有如汪洋大海的工作之中,因為占星前輩們的相關著作太多,但很少提出解釋;我相信的不是他們的理論,而是要建立自已的理論,一旦得出理論,就從歷史中印證它們的對錯……」柯茲後來放棄金融市場,成為相當成功的政治占星師,甚至能夠預測教宗的興替。

由於宗教戰爭、荷蘭判亂及多起城邦破產的事件,法國及法蘭德斯資本市場的發展在 16 世紀下半葉停滯不前。里昂1557年也不再是金融中心。西班牙軍隊1585年攻佔安特衛普,後者的結算所從此走下坡。阿姆斯特丹乘機崛起,因為成千上萬的清教徒和猶太難民逃離西班牙,攜帶資金及交易技巧抵達荷蘭。這些移民帶給荷蘭的震撼,被歷史學家稱為荷蘭在1590 年代的「經濟奇蹟」。到了 17 世紀初,荷蘭共和國是歐洲最發達、最有活力的經濟體。荷蘭商人橫行全球,到挪威買木材、到西印度買糖、到馬里蘭買菸草、投資威爾斯的鐵工廠或瑞典的不動產,取得俄羅斯沙皇的出口獨占權,並提供奴隸給西班牙屬美洲。

雖然包括銀行、借貸兩方的記帳制、合資公司、存單及股票市場這些資本主義的金融制度並不是荷蘭人發明的,不過,荷蘭人卻在一個以賺錢為目的的重商經濟體系內,於穩定的基礎上整合及建立這些制度。聯合東印度公司1602年成立,這是第一家獲得政府特許權的合資公司,可獨享和東方世界的貿易。 19 年後,荷蘭西印度公司成立,旨在拓展美洲地區的商機。歐洲第一家中央銀行是阿姆斯特丹的威索爾銀行(Wisselbank),成立於 1609 年,前身是熱那亞的Casa San Giorgio。威索爾銀行的營運相當保守,對存款不支付利息,只依照本身持有的黃金發行貨幣,也不對外放款。但它的存在,讓荷蘭商人能夠在全球通行無阻,以外人普遍接受的貨幣交易。荷蘭市政當局透過發行債券及彩券籌措經費,相當受到老百姓的歡迎。到了 17 世紀初,歐洲各地蜂擁而來的資金紛紛投入荷蘭各式各樣的金融資產,從不動產到年金、市政公債、存單及中期貸款。阿姆斯特丹不僅是一個重要的轉運港口,更是當時世界的金融首都。

阿姆斯特丹交易所( 1610 年成立新的交易所)內交易各式各樣的金融商品及勞務:「大宗物資、外匯、股權、海上保險……(它是)一個貨幣市場、金融市場,(也)是一個股票市場。」交易所自然成為投機活動的考場。期貨合約也很普遍,所謂的期貨合約就是同意在未來一定日期內、依照固定價格賣出或買進某種大宗物資的合約。在前一個世紀中,就有很多大宗物資訂有期貨交易,例如穀物、鯡魚、香料、鯨油、糖、銅、硝石及義大利絲。 17 世紀初期,東印度公司的股權也有期貨交易。投機客能夠以股票質押借錢,借款的最高額度是股票市價的五分之四(美國人後來稱為「保證金貸款」)。阿姆斯特丹交易所也交易股票選擇權,也就是買方有權在合約期間內依照固定價格買賣股票,但和期貨合約不同,它並不是一項義務。 17 世紀末,東印度公司發行小額股票(ducaton);價值相當於普通股票的十分之一,讓資金較不雄厚的投機客也可以進場炒作。期貨、選擇權及小額股票都是我們所謂的衍生性金融商品,也就是價值衍生自根本資產的金融合約。再加上股票質押借款,造就出財務槓桿的機會,股價雖然只是小幅上揚,對投機客來說,賺到的漲幅就更大(反之亦然)。

.維嘉的困惑

維嘉在《混沌中的混沌》(Confusion de Confusiones)這本書中,率先描述了西歐地區的股市活動,這本以西班牙文寫成的書於1688年在阿姆斯特丹出版。他透過一位商人和一位股市投資人之間的對話,形容股市是瘋人院,充斥荒誕不經的迷信、詭異的言行及難以抗拒的吸引力。這本書很清楚勾勒出投機心理學的面貌。

「(投機)的遊戲是傻瓜的行徑」,參與投機的人士有一種行禮如儀的胡鬧傾向:

交易所的會員張開一隻手,另一位會員握住後,就能依照特定價格賣出若干股票,兩人再握手一次就算確定成交。接下來的一次握手代表有人出價賣出別的股票,有意買進的人也會出價。手握到發紅(我相信連最受尊敬的人士以這種方式作生意也會不好意思)。握完手後,高聲大叫,叫完後又口出惡言,接著一些厚顏無恥的動作夾雜更多惡言、大叫、拉扯及握手,直到交易完成。

1674 年在倫敦首度出版的一本書中,以詩人卡頓(Charles Cotton)的文句形容賭博是「令人迷戀的巫術,懶惰加上惡癖;心癢難耐的疾病,有人會抓抓頭皮,有人就好像被毒蜘蛛咬到,會狂笑到死;或者,像罹患一種痲痺症,病魔侵襲手臂,使人的手肘會不自主抖動……讓他無法作出有意義的動作,也一直對自已的健康耿耿於懷;他不是因成功而欣喜若狂,如登雲霄,就是因失敗而墜入絕望的深淵;永遠處於極端,永遠經歷風暴……勝利時心神恍惚,失敗時情緒更是大受震撼,直到他終於喪失理性及理智。」阿姆斯特丹交易所內也可看到一樣的情緒變化。維嘉進一步形容投機客祈求幸運之神降臨時不自覺的神情:他「猶豫不決,不知如何最能保住他的獲利,咬咬指甲、扭扭手指、眨眨眼睛、踱了四步,又自言自語了四次、手摸著臉頰,似乎犯了牙痛,又裝出一付沈著穩定的模樣,以手指摸摸眉毛,這些動作都夾雜著莫名其妙的咳嗽,彷彿能夠咳出運氣來。」有些投機客被稱為「緊張大師」,態度焦躁不安、不夠成熟,「甚至進了棺材,他們擔心的還是股票。」許多人格分裂的跡象也相當明顯:維嘉觀察到,「許多場合中,投機客似乎擁有分身,旁觀者會看到一個人和自己打對台。」